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Breve historia de los bancos centrales

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Un banco central es el término utilizado para describir la autoridad responsable de las políticas que afectan a la oferta de dinero y crédito de un país. Más concretamente, un banco central utiliza sus herramientas de política monetaria -operaciones de mercado abierto, préstamos de ventanilla de descuento, cambios en los requisitos de reserva- para afectar a los tipos de interés a corto plazo y a la base monetaria (moneda en poder del público más reservas bancarias) y para lograr importantes objetivos de política.

Uno de los historiadores económicos más importantes del mundo explica las fuerzas que están detrás del desarrollo de los bancos centrales modernos, proporcionando una visión de su papel en el sistema financiero y la economía.

Un banco central es el término utilizado para describir la autoridad responsable de las políticas que afectan a la oferta de dinero y crédito de un país. Más concretamente, un banco central utiliza sus herramientas de política monetaria -operaciones de mercado abierto, préstamos de ventanilla de descuento, cambios en los requisitos de reserva- para afectar a los tipos de interés a corto plazo y a la base monetaria (moneda en poder del público más reservas bancarias) y alcanzar importantes objetivos de política.

La política monetaria moderna tiene tres objetivos fundamentales. El primero y más importante es la estabilidad de los precios o la estabilidad del valor del dinero. Hoy en día esto significa mantener una tasa de inflación baja y sostenida. El segundo objetivo es una economía real estable, a menudo interpretada como un alto nivel de empleo y un crecimiento económico elevado y sostenible. Otra forma de expresarlo es decir que se espera que la política monetaria suavice el ciclo económico y compense las perturbaciones de la economía. El tercer objetivo es la estabilidad financiera. Esto abarca un sistema de pagos eficiente y sin problemas y la prevención de crisis financieras.

Inicios

La historia de la banca central se remonta al menos al siglo XVII, con la fundación de la primera institución reconocida como banco central, el Riksbank sueco. Establecido en 1668 como banco por acciones, fue constituido para prestar fondos al gobierno y actuar como cámara de compensación para el comercio. Unas décadas más tarde (1694), el banco central más famoso de la época, el Banco de Inglaterra, se fundó también como sociedad anónima para comprar deuda pública. Posteriormente se crearon otros bancos centrales en Europa con fines similares, aunque algunos se crearon para hacer frente al desorden monetario. Por ejemplo, el Banco de Francia fue creado por Napoleón en 1800 para estabilizar la moneda tras la hiperinflación del papel moneda durante la Revolución Francesa, así como para ayudar a las finanzas del gobierno. Los primeros bancos centrales emitían billetes privados que servían de moneda, y a menudo tenían el monopolio de dicha emisión de billetes.

Aunque estos primeros bancos centrales ayudaban a financiar la deuda del gobierno, también eran entidades privadas que realizaban actividades bancarias. Dado que mantenían los depósitos de otros bancos, llegaron a servir de bancos para los banqueros, facilitando las transacciones entre bancos o prestando otros servicios bancarios. Se convirtieron en el depósito de la mayoría de los bancos del sistema bancario gracias a sus grandes reservas y a sus amplias redes de bancos corresponsales. Estos factores les permitieron convertirse en el prestamista de última instancia ante una crisis financiera. En otras palabras, pasaron a estar dispuestos a proporcionar efectivo de emergencia a sus corresponsales en tiempos de dificultades financieras.

Transición

El Sistema de la Reserva Federal pertenece a una ola posterior de bancos centrales, que surgió a finales del siglo XX. Estos bancos se crearon principalmente para consolidar los diversos instrumentos que la gente utilizaba como moneda y para proporcionar estabilidad financiera. Muchos también se crearon para gestionar el patrón oro, al que se adherían la mayoría de los países.

El patrón oro, que prevaleció hasta 1914, significaba que cada país definía su moneda en términos de un peso fijo de oro. Los bancos centrales mantenían grandes reservas de oro para garantizar que sus billetes pudieran convertirse en oro, tal y como exigían sus estatutos. Cuando sus reservas disminuían debido a un déficit en la balanza de pagos o a circunstancias internas adversas, subían sus tipos de descuento (los tipos de interés a los que prestaban dinero a los demás bancos). Al hacerlo, se elevaban los tipos de interés de forma más general, lo que a su vez atraía la inversión extranjera, con lo que entraba más oro en el país.

Los bancos centrales se adhirieron a la regla del patrón oro de mantener la convertibilidad del oro por encima de cualquier otra consideración. La convertibilidad del oro servía de ancla nominal de la economía. Es decir, la cantidad de dinero que los bancos podían suministrar estaba limitada por el valor del oro que mantenían en reserva, lo que a su vez determinaba el nivel de precios vigente. Y como el nivel de precios estaba vinculado a una mercancía conocida cuyo valor a largo plazo estaba determinado por las fuerzas del mercado, las expectativas sobre el nivel de precios futuro también estaban vinculadas a él. En cierto sentido, los primeros bancos centrales estaban muy comprometidos con la estabilidad de precios. No se preocupaban demasiado por uno de los objetivos modernos de la banca central -la estabilidad de la economía real- porque estaban limitados por su obligación de adherirse al patrón oro.

Los bancos centrales de esta época también aprendieron a actuar como prestamistas de última instancia en momentos de tensión financiera, cuando acontecimientos como malas cosechas, impagos de los ferrocarriles o guerras precipitaban una carrera por la liquidez (en la que los depositantes corrían a sus bancos e intentaban convertir sus depósitos en efectivo). La lección comenzó a principios del siglo XIX como consecuencia de la respuesta rutinaria del Banco de Inglaterra a tales pánicos. En aquella época, el Banco (y otros bancos centrales europeos) solía proteger primero sus propias reservas de oro, rechazando a sus corresponsales que lo necesitaban. Esto provocó grandes pánicos en 1825, 1837, 1847 y 1857, y dio lugar a duras críticas contra el Banco. En respuesta, el Banco adoptó la «doctrina de la responsabilidad», propuesta por el escritor económico Walter Bagehot, que exigía que el Banco supeditara su interés privado al interés público del sistema bancario en su conjunto. El Banco comenzó a seguir la regla de Bagehot, que consistía en prestar libremente sobre la base de cualquier garantía sólida que se ofreciera, pero a una tasa de penalización (es decir, por encima de las tasas de mercado) para evitar el riesgo moral. El banco aprendió bien la lección. No se produjo ninguna crisis financiera en Inglaterra durante casi 150 años después de 1866. No fue hasta agosto de 2007 cuando el país experimentó su siguiente crisis.

La experiencia de Estados Unidos fue muy interesante. Tuvo dos bancos centrales a principios del siglo XIX, el Banco de los Estados Unidos (1791-1811) y un segundo Banco de los Estados Unidos (1816-1836). Ambos se crearon siguiendo el modelo del Banco de Inglaterra, pero a diferencia de los británicos, los estadounidenses sentían una profunda desconfianza hacia cualquier concentración de poder financiero en general, y hacia los bancos centrales en particular, por lo que en cada caso no se renovaron las cartas constitutivas.

Siguió un periodo de 80 años caracterizado por una considerable inestabilidad financiera. Entre 1836 y el inicio de la Guerra Civil -un período conocido como la Era de la Banca Libre- los estados permitieron la entrada virtualmente libre en la banca con una regulación mínima. A lo largo de este periodo, los bancos quebraron con frecuencia y se produjeron varios pánicos bancarios. El sistema de pagos era notoriamente ineficaz, con miles de billetes de banco estatales de aspecto diferente y falsos en circulación. En respuesta, el gobierno creó el sistema bancario nacional durante la Guerra Civil. Aunque el sistema mejoró la eficiencia del sistema de pagos al proporcionar una moneda uniforme basada en billetes de banco nacionales, seguía sin proporcionar un prestamista de última instancia, y la época estuvo plagada de graves pánicos bancarios.

La crisis de 1907 fue la gota que colmó el vaso. Llevó a la creación de la Reserva Federal en 1913, a la que se le dio el mandato de proporcionar una moneda uniforme y elástica (es decir, que se adaptara a los movimientos estacionales, cíclicos y seculares de la economía) y de servir como prestamista de última instancia.

La génesis de los objetivos de la banca central moderna

Antes de 1914, los bancos centrales no daban gran importancia al objetivo de mantener la estabilidad de la economía nacional. Esto cambió después de la Primera Guerra Mundial, cuando empezaron a preocuparse por el empleo, la actividad real y el nivel de precios. El cambio reflejaba un cambio en la economía política de muchos países: el sufragio se estaba extendiendo, los movimientos laborales estaban aumentando y se estaban estableciendo restricciones a la migración. En la década de 1920, la Reserva Federal empezó a centrarse tanto en la estabilidad externa (lo que significaba vigilar las reservas de oro, porque Estados Unidos seguía con el patrón oro) como en la estabilidad interna (lo que significaba vigilar los precios, la producción y el empleo). Pero mientras prevaleciera el patrón oro, dominaban los objetivos externos.

Desgraciadamente, la política monetaria de la Fed provocó graves problemas en las décadas de 1920 y 1930. Cuando se trataba de gestionar la cantidad de dinero de la nación, la Fed seguía un principio llamado la doctrina de los billetes reales. Esta doctrina sostenía que la cantidad de dinero necesaria en la economía se suministraría de forma natural siempre que los bancos de la Reserva prestaran fondos sólo cuando los bancos presentaran papel comercial autoliquidable como garantía. Un corolario de la doctrina de los billetes reales era que la Reserva Federal no debía permitir que los préstamos bancarios financiaran la especulación bursátil, lo que explica por qué siguió una política restrictiva en 1928 para contrarrestar el auge de Wall Street. Esta política provocó el inicio de la recesión en agosto de 1929 y el crack de octubre. Luego, ante una serie de pánicos bancarios entre 1930 y 1933, la Fed no actuó como prestamista de última instancia. Como resultado, la oferta monetaria se desplomó y se produjo una deflación y una depresión masivas. La Fed se equivocó porque la doctrina de los billetes reales la llevó a interpretar los bajos tipos de interés nominales a corto plazo imperantes como una señal de facilidad monetaria, y creyeron que ningún banco necesitaba fondos porque muy pocos bancos miembros acudían a la ventanilla de descuento.

Después de la Gran Depresión, el Sistema de la Reserva Federal se reorganizó. Las Leyes Bancarias de 1933 y 1935 cambiaron definitivamente el poder de los Bancos de la Reserva a la Junta de Gobernadores. Además, la Reserva Federal pasó a depender del Tesoro.
La Reserva Federal recuperó su independencia del Tesoro en 1951, tras lo cual comenzó a seguir una política anticíclica deliberada bajo la dirección de William McChesney Martin. Durante la década de 1950, esta política tuvo bastante éxito en la mejora de varias recesiones y en el mantenimiento de una baja inflación. En aquella época, Estados Unidos y los demás países avanzados formaban parte del Sistema de Bretton Woods, en virtud del cual los Estados Unidos vinculaban el dólar al oro a 35 dólares por onza y los demás países al dólar. La vinculación al oro puede haber arrastrado parte de la credibilidad de un ancla nominal y haber contribuido a mantener baja la inflación.

El panorama cambió drásticamente en los años sesenta, cuando la Fed empezó a seguir una política de estabilización más activa. En esta década cambió sus prioridades desde la baja inflación hacia el alto empleo. Entre las posibles razones se encuentran la adopción de las ideas keynesianas y la creencia en la compensación de la curva de Phillips entre la inflación y el desempleo. La consecuencia de este cambio de política fue la acumulación de presiones inflacionistas desde finales de los 60 hasta finales de los 70. Las causas de la Gran Inflación siguen siendo objeto de debate, pero esta época es conocida como uno de los puntos más bajos de la historia de la Reserva Federal. La influencia restrictiva del ancla nominal desapareció y, durante las dos décadas siguientes, las expectativas de inflación se dispararon.

La inflación terminó con la terapia de choque de Paul Volcker entre 1979 y 1982, que supuso un endurecimiento monetario y la subida de los tipos de interés oficiales a dos dígitos. El choque de Volcker condujo a una fuerte recesión, pero logró acabar con las altas expectativas de inflación. En las décadas siguientes, la inflación disminuyó significativamente y se ha mantenido baja desde entonces. Desde principios de los años 90, la Reserva Federal ha seguido una política de objetivos implícitos de inflación, utilizando el tipo de interés de los fondos federales como instrumento político. En muchos aspectos, el régimen de política que se sigue actualmente se hace eco del principio de convertibilidad del patrón oro, en el sentido de que el público ha llegado a creer en la credibilidad del compromiso de la Fed con la baja inflación.

Una fuerza clave en la historia de la banca central ha sido la independencia de los bancos centrales. Los bancos centrales originales eran privados e independientes. Dependían del gobierno para mantener sus estatutos, pero por lo demás eran libres de elegir sus propias herramientas y políticas. Sus objetivos estaban limitados por la convertibilidad del oro. En el siglo XX, la mayoría de estos bancos centrales fueron nacionalizados y perdieron completamente su independencia. Sus políticas fueron dictadas por las autoridades fiscales. La Fed recuperó su independencia después de 1951, pero su independencia no es absoluta. Debe rendir cuentas al Congreso, que en última instancia tiene el poder de modificar la Ley de la Reserva Federal. Otros bancos centrales tuvieron que esperar hasta los años 90 para recuperar su independencia.

Estabilidad financiera

Un papel cada vez más importante para los bancos centrales es la estabilidad financiera. La evolución de esta responsabilidad ha sido similar en todos los países avanzados. En la época del patrón oro, los bancos centrales desarrollaron una función de prestamista de última instancia, siguiendo la regla de Bagehot. Pero los sistemas financieros se volvieron inestables entre las guerras mundiales, ya que las crisis bancarias generalizadas asolaron los primeros años de la década de 1920 y la de 1930. La experiencia de la Fed fue la peor. La respuesta a las crisis bancarias en Europa en aquella época fue, por lo general, rescatar a los bancos con problemas con fondos públicos. Este enfoque fue adoptado posteriormente por Estados Unidos con la Reconstruction Finance Corporation, pero a escala limitada. Después de la Depresión, todos los países establecieron una red de seguridad financiera, que incluía un seguro de depósitos y una fuerte regulación que incluía topes de tipos de interés y cortafuegos entre las instituciones financieras y comerciales. Como resultado, no hubo crisis bancarias desde finales de la década de 1930 hasta mediados de la década de 1970 en ningún lugar del mundo avanzado.

Esto cambió drásticamente en la década de 1970. La Gran Inflación socavó los techos de los tipos de interés e inspiró innovaciones financieras diseñadas para eludir los techos y otras restricciones. Estas innovaciones condujeron a la desregulación y al aumento de la competencia. La inestabilidad bancaria resurgió en Estados Unidos y en el extranjero, con ejemplos de perturbaciones financieras a gran escala como las quiebras del Franklin National en 1974 y del Continental Illinois en 1984 y la crisis de las cajas de ahorro y los préstamos en la década de 1980. La reacción a estas perturbaciones fue rescatar a los bancos considerados demasiado grandes para quebrar, una reacción que probablemente aumentó la posibilidad de riesgo moral. Muchas de estas cuestiones se resolvieron con la Ley de Desregulación de las Instituciones de Depósito y Control Monetario de 1980 y los Acuerdos de Basilea I, que hicieron hincapié en la tenencia de capital bancario como forma de fomentar un comportamiento prudente.

Otro problema que ha resurgido en los tiempos modernos es el de los auges y las caídas de los activos. Los auges del mercado de valores y de la vivienda suelen estar asociados a la fase de auge del ciclo económico, y los desplomes suelen desencadenar recesiones económicas. La política ortodoxa de los bancos centrales consiste en no desactivar los auges antes de que se conviertan en crisis por miedo a desencadenar una recesión, sino en reaccionar después de que se produzca la crisis y suministrar una amplia liquidez para proteger los sistemas de pagos y bancarios. Esta fue la política seguida por Alan Greenspan tras el crack bursátil de 1987. También fue la política seguida posteriormente en las incipientes crisis financieras de los años 90 y 2000. Lo ideal es que las políticas eliminen el exceso de liquidez una vez que la amenaza de crisis haya pasado.

Desafíos para el futuro

El desafío clave que veo que enfrentan los bancos centrales en el futuro será equilibrar sus tres objetivos de política. El objetivo principal del banco central es proporcionar estabilidad de precios (actualmente considerada como una inflación baja a largo plazo). Este objetivo requiere credibilidad para funcionar. En otras palabras, la gente tiene que creer que el banco central endurecerá su política si la inflación amenaza. Esta creencia debe estar respaldada por acciones. Tal fue el caso a mediados de la década de 1990, cuando la Reserva Federal endureció su política en respuesta a una amenaza de inflación. Una estrategia de este tipo puede verse muy reforzada por una buena comunicación.

El segundo objetivo de la política es la estabilidad y el crecimiento de la economía real. Hay pruebas considerables que sugieren que una inflación baja está asociada a un mejor crecimiento y rendimiento macroeconómico general. No obstante, siguen produciéndose grandes perturbaciones que amenazan con desviar a la economía de su senda de crecimiento. Cuando tales situaciones amenazan, la investigación también sugiere que el banco central debería apartarse temporalmente de su objetivo de inflación a largo plazo y relajar la política monetaria para contrarrestar las fuerzas recesivas. Además, si los agentes del mercado creen en la credibilidad a largo plazo del compromiso del banco central con la baja inflación, el recorte de los tipos de interés oficiales no generará expectativas de inflación elevadas. Una vez que la recesión se evite o haya seguido su curso, el banco central deberá subir los tipos y volver a su objetivo de baja inflación.

El tercer objetivo político es la estabilidad financiera. La investigación ha demostrado que también mejorará en un entorno de baja inflación, aunque algunos economistas sostienen que los auges de los precios de los activos se generan en ese entorno. En el caso de una crisis financiera incipiente como la que acabamos de presenciar en agosto de 2007, la opinión actual es que el curso de la política debe ser proporcionar la liquidez que sea necesaria para disipar los temores del mercado monetario. Una ventanilla de descuento abierta y la aceptación de cualquier garantía sólida que se ofrezca se consideran la receta correcta. Además, los fondos deben ofrecerse a una tasa de penalización. La Fed siguió estas reglas en septiembre de 2007, aunque no está claro si los fondos se ofrecieron a un tipo de interés de penalización. Una vez superada la crisis, lo que generalmente ocurre en cuestión de días o semanas, el banco central debe retirar el exceso de liquidez y volver a su objetivo de inflación.

La Reserva Federal siguió esta estrategia tras el efecto 2000. Cuando no se produjo ninguna crisis financiera, retiró rápidamente la infusión masiva de liquidez que había proporcionado. Por el contrario, después de proporcionar fondos tras los atentados del 11 de septiembre y la crisis tecnológica de 2001, permitió que los fondos adicionales permanecieran en el mercado monetario una vez superada la amenaza de crisis. Si los mercados no hubieran recibido tanta liquidez durante tanto tiempo, los tipos de interés no habrían sido tan bajos en los últimos años como lo han sido, y el boom inmobiliario podría no haberse expandido tanto como lo hizo.

Un segundo reto relacionado con el primero es que el banco central se mantenga al tanto de las innovaciones financieras, que pueden hacer descarrilar la estabilidad financiera. Las innovaciones en los mercados financieros son un reto al que hay que hacer frente, ya que representan intentos de eludir la regulación, así como de reducir los costes de las transacciones y aumentar el apalancamiento. La reciente crisis de las hipotecas de alto riesgo ejemplifica el peligro, ya que muchos de los problemas fueron causados por derivados creados para empaquetar hipotecas de dudosa calidad con otras más sólidas, de modo que los instrumentos pudieran descargarse de los balances de los bancos comerciales y de inversión. Esta estrategia, diseñada para disipar el riesgo, puede haber sido contraproducente debido a la opacidad de los nuevos instrumentos.

Un tercer reto al que se enfrenta la Reserva Federal en particular es si debe adoptar un objetivo explícito de inflación como el Banco de Inglaterra, el Banco de Canadá y otros bancos centrales. Las ventajas de hacerlo son que simplifica la política y la hace más transparente, lo que facilita la comunicación con el público y aumenta la credibilidad. Sin embargo, podría ser difícil combinar un objetivo explícito con el doble mandato de la Fed de estabilidad de precios y alto empleo.

Un cuarto reto para todos los bancos centrales es tener en cuenta la globalización y otros acontecimientos relacionados con la oferta, como la inestabilidad política y el precio del petróleo y otras perturbaciones, que están fuera de su control pero que pueden afectar a los precios mundiales y nacionales.

El último reto que deseo mencionar se refiere a si el objetivo de inflación implícito o explícito debería sustituirse por el objetivo de nivel de precios, según el cual la inflación se mantendría en el 0%. La investigación ha demostrado que un nivel de precios puede ser el mejor objetivo, porque evita el problema de la deriva de la base (cuando se permite que la inflación se acumule), y también tiene menos incertidumbre de precios a largo plazo. La desventaja es que los choques recesivos podrían causar una deflación, en la que el nivel de precios disminuye. Esta posibilidad no debería ser un problema si el ancla nominal es creíble, porque el público se daría cuenta de que los episodios inflacionarios y deflacionarios son transitorios y los precios siempre volverán a su media, es decir, a la estabilidad.

No es probable que se adopte una estrategia de este tipo en un futuro próximo porque a los bancos centrales les preocupa que la deflación se descontrole o se asocie a la recesión debido a las rigideces nominales. Además, la transición implicaría reducir las expectativas de inflación desde la actual meseta de alrededor del 2%, lo que probablemente implicaría la ingeniería deliberada de una recesión, una política que probablemente nunca será popular.

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