Meny Stäng

En kort historia om centralbanker

(PDF PDF-ikon)

En centralbank är en term som används för att beskriva den myndighet som är ansvarig för den politik som påverkar ett lands utbud av pengar och krediter. Mer specifikt använder en centralbank sina penningpolitiska verktyg – öppna marknadsoperationer, utlåning via diskontor, förändringar i reservkrav – för att påverka kortfristiga räntor och den monetära basen (valuta som innehas av allmänheten plus bankreserver) och för att uppnå viktiga politiska mål.

En av världens främsta ekonomiska historiker förklarar drivkrafterna bakom utvecklingen av moderna centralbanker och ger en inblick i deras roll i det finansiella systemet och ekonomin.

En centralbank är den term som används för att beskriva den myndighet som ansvarar för den politik som påverkar ett lands utbud av pengar och krediter. Mer specifikt använder en centralbank sina penningpolitiska verktyg – öppna marknadsoperationer, utlåning via diskontor, förändringar i reservkraven – för att påverka de kortsiktiga räntorna och den monetära basen (den valuta som innehas av allmänheten plus bankreserver) och för att uppnå viktiga politiska mål.

Det finns tre huvudmål för den moderna penningpolitiken. Det första och viktigaste är prisstabilitet eller stabilitet i penningvärdet. I dag innebär detta att upprätthålla en ihållande låg inflationstakt. Det andra målet är en stabil realekonomi, vilket ofta tolkas som hög sysselsättning och hög och hållbar ekonomisk tillväxt. Ett annat sätt att uttrycka det är att säga att penningpolitiken förväntas jämna ut konjunkturcykeln och kompensera chocker i ekonomin. Det tredje målet är finansiell stabilitet. Detta omfattar ett effektivt och smidigt fungerande betalningssystem och förebyggande av finansiella kriser.

Begynnande

Historien om centralbanker går tillbaka åtminstone till 1600-talet, till grundandet av den första institutionen som erkändes som en centralbank, den svenska Riksbanken. Den inrättades 1668 som en aktiebank och hade till uppgift att låna ut statliga medel och fungera som clearinghus för handeln. Några decennier senare (1694) grundades den tidens mest kända centralbank, Bank of England, också som ett aktiebolag för att köpa statsskulder. Andra centralbanker inrättades senare i Europa för liknande syften, även om vissa inrättades för att hantera monetär oordning. Till exempel inrättades Banque de France av Napoleon år 1800 för att stabilisera valutan efter hyperinflationen av papperspengar under den franska revolutionen, samt för att hjälpa till med statsfinanserna. Tidiga centralbanker utfärdade privata sedlar som fungerade som valuta, och de hade ofta monopol på sådan sedelutgivning.

Som dessa tidiga centralbanker hjälpte till att finansiera statsskulden var de också privata enheter som bedrev bankverksamhet. Eftersom de innehade andra bankers insättningar kom de att fungera som banker för bankirer och underlättade transaktioner mellan banker eller tillhandahöll andra banktjänster. De blev förvaringsinstitut för de flesta banker i banksystemet på grund av sina stora reserver och omfattande nätverk av korrespondentbanker. Dessa faktorer gjorde det möjligt för dem att bli den sista utlånaren vid en finansiell kris. Med andra ord blev de villiga att tillhandahålla nödkontanter till sina korrespondenter i tider av finansiell nöd.

Transition

The Federal Reserve System tillhör en senare våg av centralbanker, som uppstod vid sekelskiftet 1900. Dessa banker skapades främst för att konsolidera de olika instrument som människor använde som valuta och för att skapa finansiell stabilitet. Många skapades också för att förvalta guldstandarden, som de flesta länder anslöt sig till.

Guldstandarden, som gällde fram till 1914, innebar att varje land definierade sin valuta i termer av en fast vikt av guld. Centralbankerna hade stora guldreserver för att se till att deras sedlar kunde omvandlas till guld, vilket krävdes enligt deras stadgar. När deras reserver minskade på grund av ett underskott i betalningsbalansen eller ogynnsamma inhemska förhållanden höjde de sina diskonteringsräntor (den ränta till vilken de lånade ut pengar till andra banker). Detta skulle höja räntorna mer generellt, vilket i sin tur lockade till sig utländska investeringar och därmed förde in mer guld i landet.

Centralbankerna höll sig till guldstandardens regel om att upprätthålla guldkonvertibilitet framför alla andra överväganden. Guldkonvertibilitet fungerade som ekonomins nominella ankare. Det vill säga, den mängd pengar som bankerna kunde tillhandahålla begränsades av värdet på det guld som de höll i reserv, vilket i sin tur bestämde den rådande prisnivån. Och eftersom prisnivån var knuten till en känd vara vars långsiktiga värde bestämdes av marknadskrafterna, var förväntningarna på den framtida prisnivån också knutna till den. På sätt och vis var de tidiga centralbankerna starkt engagerade i prisstabilitet. De oroade sig inte alltför mycket för ett av centralbankernas moderna mål – den reala ekonomins stabilitet – eftersom de begränsades av sin skyldighet att hålla sig till guldmyntfoten.

Centralbankerna under denna epok lärde sig också att agera som långivare i sista hand i tider av finansiell stress – när händelser som dåliga skördar, betalningsinställelser från järnvägar eller krig utlöste ett bråk om likviditet (där insättare sprang till sina banker och försökte omvandla sina insättningar till kontanter). Lärdomen började tidigt på 1800-talet som en följd av Bank of Englands rutinmässiga reaktion på sådana paniktillstånd. På den tiden skyddade banken (och andra europeiska centralbanker) ofta sina egna guldreserver först och avvisade sina korrespondenter i nöd. Detta ledde till stora paniker 1825, 1837, 1847 och 1857 och ledde till allvarlig kritik mot banken. Som svar på detta antog banken ”ansvarsdoktrinen”, som föreslogs av den ekonomiska författaren Walter Bagehot, och som krävde att banken skulle låta sina privata intressen gå före bankväsendets allmänna intresse som helhet. Banken började följa Bagehots regel, som gick ut på att fritt låna ut på grundval av alla sunda säkerheter som erbjöds – men till en straffränta (dvs. över marknadsräntan) för att förhindra moralisk risk. Banken lärde sig sin läxa väl. Inga finanskriser inträffade i England på nästan 150 år efter 1866. Det var inte förrän i augusti 2007 som landet upplevde sin nästa kris.

Den amerikanska erfarenheten var mest intressant. Det hade två centralbanker i början av 1800-talet, Bank of the United States (1791-1811) och en andra Bank of the United States (1816-1836). Båda inrättades efter modell av Bank of England, men till skillnad från britterna hade amerikanerna en djupt rotad misstro mot all koncentration av finansiell makt i allmänhet, och mot centralbanker i synnerhet, så i båda fallen förnyades inte stadgarna.

Det följde en 80-årsperiod som kännetecknades av betydande finansiell instabilitet. Mellan 1836 och inbördeskrigets början – en period som kallas Free Banking Era – tillät staterna praktiskt taget fritt inträde i bankväsendet med minimal reglering. Under hela perioden gick bankerna ofta i konkurs och flera bankpaniker inträffade. Betalningssystemet var notoriskt ineffektivt, med tusentals olika statliga sedlar och förfalskningar i omlopp. Som svar på detta skapade regeringen det nationella banksystemet under inbördeskriget. Även om systemet förbättrade betalningssystemets effektivitet genom att tillhandahålla en enhetlig valuta baserad på nationella banksedlar, tillhandahöll det fortfarande ingen långivare i sista hand, och epoken var full av allvarliga bankpaniker.

Krisen 1907 var droppen som fick bägaren att rinna över. Den ledde till inrättandet av Federal Reserve 1913, som fick i uppdrag att tillhandahålla en enhetlig och elastisk valuta (det vill säga en valuta som skulle kunna hantera säsongsmässiga, cykliska och sekulära rörelser i ekonomin) och att fungera som en långivare i sista hand.

Uppkomsten av de moderna centralbankernas mål

Före 1914 lade centralbankerna inte stor vikt vid målet att upprätthålla den inhemska ekonomins stabilitet. Detta ändrades efter första världskriget, då de började oroa sig för sysselsättningen, den reala aktiviteten och prisnivån. Skiftet återspeglade en förändring i den politiska ekonomin i många länder – rösträtten utvidgades, arbetarrörelserna ökade och restriktioner för migration fastställdes. På 1920-talet började Fed fokusera på både extern stabilitet (vilket innebar att hålla ett öga på guldreserverna, eftersom USA fortfarande hade guldstandard) och intern stabilitet (vilket innebar att hålla ett öga på priser, produktion och sysselsättning). Men så länge guldstandarden rådde dominerade de externa målen.

Olyckligtvis ledde Feds penningpolitik till allvarliga problem under 1920- och 1930-talen. När det gällde att styra landets penningmängd följde Fed en princip som kallas real bills-doktrinen. Doktrinen hävdade att den penningmängd som behövdes i ekonomin naturligt skulle tillhandahållas så länge som centralbankerna endast lånade ut medel när bankerna presenterade godtagbara självlikviderande kommersiella papper som säkerhet. En följd av doktrinen om riktiga sedlar var att Fed inte borde tillåta banklån för att finansiera spekulationer på aktiemarknaden, vilket förklarar varför man följde en stram politik 1928 för att motverka Wall Street-boomen. Politiken ledde till att recessionen inleddes i augusti 1929 och till kraschen i oktober. När Fed sedan ställdes inför en rad bankpaniker mellan 1930 och 1933 misslyckades den med att agera som långivare i sista hand. Detta ledde till att penningmängden kollapsade och massiv deflation och depression följde. Fed gjorde fel eftersom doktrinen om reala sedlar ledde till att de tolkade de rådande låga kortsiktiga nominella räntorna som ett tecken på penningpolitisk lättnad, och de trodde att inga banker behövde medel eftersom mycket få medlemsbanker kom till diskontorets fönster.

Efter den stora depressionen omorganiserades Federal Reserve System. Banklagarna från 1933 och 1935 förflyttade definitivt makten från reservbankerna till styrelsen. Dessutom gjordes Fed underordnad finansministeriet.
Fed återfick sitt oberoende från finansministeriet 1951, varpå den började följa en medveten kontracyklisk politik under William McChesney Martins ledning. Under 1950-talet var denna politik ganska framgångsrik när det gällde att mildra flera recessioner och upprätthålla en låg inflation. Vid denna tid ingick Förenta staterna och de andra avancerade länderna i Bretton Woods-systemet, enligt vilket Förenta staterna kopplade dollarn till guldet på 35 dollar per uns och de andra länderna till dollarn. Kopplingen till guld kan ha överfört en del av trovärdigheten hos ett nominellt ankare och bidragit till att hålla inflationen låg.

Bilden förändrades dramatiskt på 1960-talet när Fed började följa en mer aktivistisk stabiliseringspolitik. Under det här decenniet skiftade den sina prioriteringar från låg inflation till hög sysselsättning. Möjliga orsaker är antagandet av keynesianska idéer och tron på Phillipskurvans avvägning mellan inflation och arbetslöshet. Konsekvensen av den ändrade politiken var att inflationstrycket byggdes upp från slutet av 1960-talet till slutet av 1970-talet. Orsakerna till den stora inflationen debatteras fortfarande, men epoken är känd som en av de lägsta punkterna i Feds historia. Det nominella ankarets återhållande inflytande försvann, och under de följande två decennierna tog inflationsförväntningarna fart.

Inflationen tog slut med Paul Volckers chockterapi 1979-1982, som innebar en penningpolitisk åtstramning och en höjning av styrräntorna till tvåsiffriga belopp. Volcker-chocken ledde till en kraftig recession, men den lyckades bryta de höga inflationsförväntningarna. Under de följande decennierna sjönk inflationen betydligt och har sedan dess varit låg. Sedan början av 1990-talet har Fed följt en politik med implicit inflationsmålsättning och använt den federala penningräntan som politiskt instrument. I många avseenden påminner den politiska regim som för närvarande följs om guldstandardens konvertibilitetsprincip, i den meningen att allmänheten har kommit att tro på trovärdigheten i Feds åtagande om låg inflation.

En viktig kraft i centralbankernas historia har varit centralbankernas oberoende. De ursprungliga centralbankerna var privata och oberoende. De var beroende av regeringen för att upprätthålla sina stadgar men var i övrigt fria att välja sina egna verktyg och sin egen politik. Deras mål begränsades av guldkonvertibilitet. Under 1900-talet förstatligades de flesta av dessa centralbanker och förlorade helt och hållet sitt oberoende. Deras politik dikterades av skattemyndigheterna. Fed återfick sitt oberoende efter 1951, men dess oberoende är inte absolut. Den måste rapportera till kongressen, som i slutändan har makten att ändra Federal Reserve Act. Andra centralbanker fick vänta till 1990-talet för att återfå sitt oberoende.

Finansiell stabilitet

En allt viktigare roll för centralbankerna är finansiell stabilitet. Utvecklingen av detta ansvar har varit likartad i de avancerade länderna. Under guldstandardperioden utvecklade centralbankerna en funktion som långivare i sista hand, enligt Bagehots regel. Men de finansiella systemen blev instabila mellan världskrigen, då omfattande bankkriser plågade det tidiga 1920-talet och 1930-talet. Fed:s erfarenheter var de värsta. Svaret på bankkriser i Europa vid den tiden var i allmänhet att rädda de problemtyngda bankerna med offentliga medel. Detta tillvägagångssätt antogs senare av USA med Reconstruction Finance Corporation, men i begränsad skala. Efter depressionen inrättade alla länder ett finansiellt skyddsnät som bestod av insättningsförsäkringar och en omfattande reglering med bland annat räntetak och brandväggar mellan finansiella och kommersiella institutioner. Som ett resultat av detta fanns det inga bankkriser från slutet av 1930-talet till mitten av 1970-talet någonstans i den utvecklade världen.

Detta förändrades dramatiskt på 1970-talet. Den stora inflationen underminerade räntetak och inspirerade till finansiella innovationer som utformades för att kringgå taken och andra restriktioner. Dessa innovationer ledde till avreglering och ökad konkurrens. Bankernas instabilitet återuppstod i USA och utomlands, med sådana exempel på storskaliga finansiella störningar som Franklin National 1974 och Continental Illinois 1984 som gick i konkurs och spar- och lånekrisen på 1980-talet. Reaktionen på dessa störningar var att man räddade banker som ansågs vara för stora för att gå i konkurs, en reaktion som sannolikt ökade risken för moralisk risk. Många av dessa problem löstes genom Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act från 1980 och Basel I-överenskommelserna, som betonade innehav av bankkapital som ett sätt att uppmuntra till försiktigt beteende.

Ett annat problem som har återuppstått i modern tid är det som rör tillgångsboomen och -kraschen. Börs- och bostadsboomen förknippas ofta med högkonjunkturfasen i konjunkturcykeln, medan lågkonjunkturer ofta utlöser ekonomiska nedgångar. Den ortodoxa centralbankspolitiken går ut på att inte avvärja en högkonjunktur innan den övergår i en lågkonjunktur av rädsla för att utlösa en recession, utan att reagera efter det att lågkonjunkturen inträffat och tillhandahålla rikligt med likviditet för att skydda betalnings- och banksystemen. Detta var den politik som Alan Greenspan följde efter börskraschen 1987. Det var också den politik som följdes senare under de begynnande finanskriserna på 1990- och 2000-talen. I idealfallet bör politiken avlägsna överskottslikviditeten när hotet om kris har försvunnit.

Utmaningar inför framtiden

Den viktigaste utmaning som jag ser att centralbankerna står inför i framtiden kommer att vara att balansera sina tre politiska mål. Centralbankens primära mål är att skapa prisstabilitet (för närvarande betraktat som låg inflation på lång sikt). Detta mål kräver trovärdighet för att fungera. Med andra ord måste människor tro att centralbanken kommer att skärpa sin politik om inflationen hotar. Denna tro måste backas upp av åtgärder. Så var fallet i mitten av 1990-talet när Fed stramade åt som svar på en inflationsrädsla. En sådan strategi kan förbättras avsevärt genom god kommunikation.

Det andra politiska målet är stabilitet och tillväxt i realekonomin. Mycket tyder på att en låg inflation är förknippad med bättre tillväxt och övergripande makroekonomiska resultat. Trots detta inträffar fortfarande stora chocker som hotar att få ekonomin att spåra ur från sin tillväxtbana. När sådana situationer hotar, tyder forskningen också på att centralbanken tillfälligt bör avvika från sitt långsiktiga inflationsmål och lätta på penningpolitiken för att motverka recessionskrafter. Om marknadsaktörerna dessutom tror på den långsiktiga trovärdigheten i centralbankens åtagande om låg inflation, kommer sänkningen av styrräntan inte att skapa höga inflationsförväntningar. När recessionen väl är undviken eller har spelat ut sin roll måste centralbanken höja räntorna och återgå till sitt låginflationsmål.

Det tredje politiska målet är finansiell stabilitet. Forskning har visat att den också kommer att förbättras i en miljö med låg inflation, även om vissa ekonomer hävdar att prisboomen på tillgångar föds i en sådan miljö. I händelse av en begynnande finanskris, som den som vi just bevittnade i augusti 2007, är den nuvarande uppfattningen att den politiska inriktningen bör vara att tillhandahålla den likviditet som krävs för att dämpa penningmarknadens farhågor. Ett öppet diskonteringsfönster och acceptans av alla sunda säkerheter som erbjuds anses vara det rätta receptet. Dessutom bör medel erbjudas till en straffränta. Fed följde dessa regler i september 2007, även om det är oklart om medlen tillhandahölls till en straffränta. När krisen är över, vilket i allmänhet sker inom några dagar eller veckor, måste centralbanken ta bort överskottslikviditeten och återgå till sitt inflationsmål.

Federal Reserve följde denna strategi efter år 2000. När ingen finanskris inträffade drog den omedelbart tillbaka den massiva infusion av likviditet som den hade tillhandahållit. Efter att ha tillfört medel efter attackerna den 11 september 2001 och teknikkraschen 2001 lät den däremot de extra medlen stanna kvar på penningmarknaden när hotet om en kris var över. Om marknaderna inte hade tillförts så mycket likviditet under så lång tid skulle räntorna inte ha varit så låga under de senaste åren som de har varit, och bostadsboomen skulle kanske inte ha expanderat så mycket som den gjorde.

En andra utmaning som hänger samman med den första är för centralbanken att hålla sig uppdaterad om finansiella innovationer som kan få den finansiella stabiliteten att spåra ur. Innovationer på finansmarknaderna är en utmaning att hantera, eftersom de utgör försök att kringgå reglering samt att minska transaktionskostnader och öka hävstångseffekten. Den senaste subprime-krisen exemplifierar faran, eftersom många problem orsakades av derivat som skapades för att paketera hypotekslån av tvivelaktig kvalitet med bättre hypotekslån, så att instrumenten kunde lossas från affärsbankernas och investeringsbankernas balansräkningar. Denna strategi, som var utformad för att sprida riskerna, kan ha gett bakslag på grund av de nya instrumentens ogenomskinlighet.

En tredje utmaning för Federal Reserve är huruvida den ska anta ett uttryckligt inflationsmål i likhet med Bank of England, Bank of Canada och andra centralbanker. Fördelarna med att göra det är att det förenklar politiken och gör den mer transparent, vilket underlättar kommunikationen med allmänheten och ökar trovärdigheten. Det kan dock vara svårt att kombinera ett uttryckligt mål med Feds dubbla mandat om prisstabilitet och hög sysselsättning.

En fjärde utmaning för alla centralbanker är att ta hänsyn till globaliseringen och annan utveckling på utbudssidan, såsom politisk instabilitet och oljepriser och andra chocker, som ligger utanför deras kontroll men som kan påverka globala och inhemska priser.

Den sista utmaningen som jag vill nämna handlar om huruvida implicit eller explicit inflationsmålsättning bör ersättas med prisnivåmålsättning, där inflationen skulle hållas på noll procent. Forskning har visat att en prisnivå kan vara det överlägsna målet, eftersom det undviker problemet med basdrift (där inflationen tillåts ackumuleras), och det har också mindre långsiktig prisosäkerhet. Nackdelen är att lågkonjunkturchocker kan orsaka deflation, där prisnivån sjunker. Denna möjlighet bör inte vara ett problem om det nominella ankaret är trovärdigt, eftersom allmänheten skulle inse att inflations- och deflationsepisoder är övergående och att priserna alltid kommer att återgå till sitt medelvärde, dvs. till stabilitet.

En sådan strategi kommer sannolikt inte att antas inom den närmaste framtiden eftersom centralbankerna är oroliga för att deflation kan komma ur kontroll eller förknippas med recession på grund av nominella stelheter. Dessutom skulle övergången innebära att inflationsförväntningarna minskas från den nuvarande platån på cirka 2 procent, vilket sannolikt skulle innebära att man medvetet iscensätter en recession – en politik som sannolikt aldrig kommer att bli populär.

Lämna ett svar

Din e-postadress kommer inte publiceras. Obligatoriska fält är märkta *